美联储“鸽声”愈发嘹亮 “双重使命”如何抉择？

xinwen.mobi · 发表于 2025-8-6 18:54:12

美联储在“鸽声”渐起的背景下，其“双重使命”（充分就业与物价稳定）的抉择正面临复杂的经济环境考验。结合当前数据与政策动向，这一平衡的核心在于对通胀可控性的判断与就业市场疲软风险的权衡。一、当前经济环境的双重挑战1. 通胀压力边际缓解但仍存不确定性 2025年美国通胀率已从前期高位回落至2.2%，接近美联储2%的目标。然而，关税政策的滞后效应可能在三季度逐步显现，部分依赖进口的商品（如服装、家具）价格已出现温和上涨。尽管旧金山联储主席戴利指出“关税引发的价格上涨未广泛渗透”，但耶鲁大学研究显示，全面关税可能使美国物价短期上涨1.8%，接近通胀目标的一倍。这种“一次性冲击”与“持续性压力”的博弈，成为美联储决策的关键变量。2. 就业市场结构性走弱但失业率仍处低位 7月非农就业新增仅7.3万人，显著低于预期，且5-6月数据被大幅下修。尽管失业率维持在3.8%的历史低位，但劳动参与率下降、临时岗位减少等迹象表明就业市场动能减弱。美联储副主席鲍曼等官员认为，“就业市场走软信号增多”，降息必要性上升。这种“低失业率与弱增长并存”的格局，迫使美联储在“充分就业”目标上投入更多权重。二、政策路径的双重逻辑1. 鸽派转向：以就业优先为短期导向当前美联储内部鸽派声音占据上风，多位官员主张降息以应对经济放缓。例如，沃勒和鲍曼在7月议息会议上反对维持利率，认为“延迟降息可能损害就业市场”。这种立场的核心逻辑在于：经济韧性叙事的瓦解：二季度GDP虽增长3%，但内需贡献度从一季度的4.2%骤降至-2.1%，显示增长依赖贸易波动而非内生动力。数据滞后风险：美联储担心等就业数据明确恶化时再行动将错失先机，因此倾向于“预防性降息”。市场对此已形成强烈预期，CME数据显示9月降息概率逼近100%，年内累计降息幅度或达75个基点。2. 通胀底线：动态平衡的长期考量美联储并未完全放弃对通胀的警惕。鲍威尔在7月讲话中强调，当前利率是“适度限制性的”，若通胀反弹将保留政策灵活性。这种“数据依赖”策略的背后是：政策框架调整：美联储正从“平均通胀目标制”（AIT）向“灵活通胀目标制”过渡，对通胀超调的容忍度降低。关税传导风险：尽管多数官员认为关税影响是“一次性的”，但华泰证券等机构警告，三季度后关税对核心商品的传导可能持续推升通胀，2026年货币政策不确定性将上升。三、历史经验与制度约束1. 1970年代滞胀的教训美联储在1970年代因过度容忍通胀而陷入“滞胀”，最终被迫以高失业率为代价治理通胀。当前美联储的鸽派转向显然吸取了这一教训，其政策声明中反复强调“通胀预期锚定”的重要性。2. 政治干预与独立性博弈特朗普政府的关税政策与施压降息的行为，对美联储独立性构成挑战。尽管鲍威尔表示“不对财政或美元强弱负责”，但理事库格勒的离职、两位官员罕见反对维持利率等事件，凸显内部鹰鸽分歧与外部压力的交织。这种制度约束要求美联储在降息时需保留“抗通胀可信度”，避免重蹈1990年代“政治化货币政策”的覆辙。四、未来路径的两种情景1. 基准情景：9月启动降息，年内累计75基点若后续数据显示： - 通胀未因关税出现二次反弹（如核心PCE维持在2.5%以下）； - 就业市场持续疲软（如失业率升至4%以上）；美联储可能在9月开启降息周期，全年降息三次，每次25基点。这种路径下，“充分就业”目标将暂时优先于通胀，政策重心转向“软着陆”维护。2. 风险情景：通胀反弹迫使政策转向若关税传导超预期（如核心PCE突破3%），或房地产、消费等领域因降息刺激过热，美联储可能被迫推迟降息甚至重启紧缩。这种情况下，“物价稳定”将重新成为政策核心，美国经济“硬着陆”风险显著上升。五、政策工具的创新与局限1. 前瞻性指引的灵活运用美联储可能通过调整“点阵图”与官员讲话，释放“有限降息”信号以稳定市场预期。例如，鲍威尔在杰克逊霍尔会议上强调“政策调整时机已到，但节奏取决于数据”，这种“鸽派但不激进”的表态，旨在平衡宽松必要性与抗通胀决心。2. 资产负债表政策的辅助作用尽管缩表仍在进行（国债每月赎回上限50亿美元，MBS为350亿美元），但美联储可能通过延长国债持有期限、调整再投资比例等方式，间接压低长端利率，增强宽松效果。这种“量价配合”的策略，可在降息空间有限时提供额外支持。结论美联储的“双重使命”抉择本质上是对“风险优先级”的动态排序。当前环境下，其政策天平正从“抗通胀”向“稳就业”倾斜，但这种转向以“通胀可控”为前提。若关税冲击被证明是短暂的，且就业市场未出现系统性恶化，年内降息50-75基点的概率较高；反之，若通胀黏性超预期，美联储可能被迫在“滞胀”困境中重新权衡。这种“数据依赖+风险对冲”的策略，既是美联储应对不确定性的务实选择，也是其维护政策公信力的必然路径。

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